5월 8일(금) – 미 연방기금금리 선물 금리 마이너스(-) 진입


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미 연방기금금리 선물 마이너스(-) 진입

5월 7일(목)~8일(금) 일중 추이
미 연방기금금리 선물 올해 12월물 및 내년 1월물

새벽 사이 시장 금융시장 참가자들 사이에 화제가 됐던 것은 ‘미 연방기금금리 선물 마이너스(-)에 진입’ 입니다. 어제 밤까지만 하더라도 0.02%를 유지하던 올해 12월물ㆍ내년 1월물 선물 금리는 새벽 사이 급락하여 현재 -0.02%대를 기록중입니다.

연방기금금리는 Fed의 기준금리이며 익일 만기로 은행간 거래에 적용됩니다. Fed는 연방기금금리 목표범위(현재 0.00%~0.25% 범위)를 변경하여 통화정책 방향을 결정하죠.

따라서, 연방기금금리 선물이 마이너스에 들어섰다는 의미는 채권시장 투자자들이 “Fed가 올해 12월 및 내년 1월에 마이너스 금리 정책을 펼칠 것이다” 라고 기대하고 있음을 의미합니다.

올해 1월~현재, 미 국채 2년물 및 10년물

Fed의 저금리 기조가 계속해서 이어질 것이라는 기대로 인해 미 국채 현물 금리도 하락했습니다. 특히 미 국채 2년물은 0.13%로 역사상 최저치를 기록중 입니다.

저금리 기조의 장기화(Lower for Longer)

‘Fed의 마이너스 정책금리 가능성’에 대해서 논하기 보다는 ‘주요국 중앙은행의 저금리 기조가 상당기간 장기화 될 것이다'(Lower for Longer) 관점으로 현상을 바라봐야 한다고 생각합니다. ‘저금리 기조 장기화’라는 큰 흐름 속에서 Fed의 마이너스 정책은 당연한 것(?) 입니다.

2007년~현재, Fed 기준금리 및 ECB 예금금리 추이

위의 그래프는 2007년~현재, Fed의 연방기금금리 목표범위 상단과 ECB 예금금리 추이를 보여줍니다. ECB는 2014년부터 마이너스 금리 영역으로 진입했고, Fed는 2015년 12월부터 진행되어온 ‘통화정책 정상화’가 사실상 실패하고 다시 제로금리로 되돌아왔습니다.

특히 Fed의 통화정책 정상화가 실패하고 다시 제로금리로 되돌아왔다는 점이 중요합니다. Fed 인사들과 경제학자들은 제로금리가 ‘비정상'(Abnormal)이기 때문에 다시 ‘정상화'(Normalization) 해야 한다고 생각하여, 2015년~2018년간 연방기금금리 목표범위를 2.25%~2.50%까지 올려놓았습니다.

2008 금융위기 이전 기준금리가 5.25% 였음을 고려하면, 2.25%~2.50%도 상당히 적은 값이죠. 그런데 금융시장은 이정도의 금리 인상에도 허덕였고, 미중 무역전쟁 등이 겹치면서 2019년 3차례의 금리인하를 단행했습니다. 그리고 코로나19 위기가 터지면서 제로금리로 돌아왔죠.

저는 코로나19로 인한 경제상황 뿐 아니라 저금리에 익숙해진 금융투자자ㆍ높은 정부부채 수준ㆍ거시경제 자연이자율의 하락 등등 여러 요인을 고려하면, 제로금리 혹은 마이너스 금리가 ‘새로운 정상'(New Normal) 이라고 봅니다.

2008 금융위기 이후 제로금리가 ‘비정상’ ‘새로운 정상’이냐를 두고 많은 논의가 이루어져 왔었고 이에 대해 의견이 분분했는데… 금리 인상 실패와 제로금리로의 귀환을 겪어보니 이전보다 확실하게 판단됩니다.

어제 카카오톡 채널을 통해 소개한 지난글 ‘자산시장 거품 없이 경제성장을 달성할 수 있을까? – 영속적인 장기침체 (Secular Stagnation)’이 바로 ‘저금리 기조의 장기화’가 될 수 밖에 없는 이유 중 하나이죠.

앞으로 In-Depth 글을 통해 ‘저금리 기조의 장기화’의 요인과 이를 어떻게 바라봐야 하는지 계속 소개하도록 하겠습니다.


ECB와 독일의 충돌은 계속…

ECB PSPP에 대한 독일 재판소의 판결을 두고 ECB와 독일 간의 충돌은 계속 되고 있습니다. ECB 위원들은 불편한 기색을 여러 인터뷰를 통해 드러내고 있고, 헌법소원을 제기했던 독일인들은 코로나19 위기 이후 시행된 PEPP도 소송을 제기할 뜻을 내비쳤습니다.

ECB 위원들, 독일 재판소 결정을 연이어 비판

ECB 위원들은 유럽 사법재판소의 결정을 따르지 않고 독자적인 판결을 한 독일 재판소를 강하게 비판하고 있습니다.

ECB 위원 중 한 사람은 FT 기자에게 “독일 재판소의 주장은 기이하다(ridiculous). (ECB의 정책이 비례성을 충족시키는지 소명하라는 독일 재판소의 요구는) 5분 내에 쉽게 답할 수 있다. 하지만 우리는 답을 해서는 안된다”라고 말했습니다.

또다른 한 위원은 “답변할 때 리스크가 무엇일까? 만약 향후 금리를 인상하게 될 때, 또 다른 국가 재판소에서 문제를 제기할 수 있다. 그러면 어떻게 할 것인가? 내가 볼 땐 우리는 독일 재판소를 위한 답변을 준비해서는 안된다” 라고 말합니다.

ECB 라가르드 총재는 “중앙은행은 예외적인 조치를 위해 정상적인 도구를 넘어선 것을 사용해야 한다. ECB는 독립적인 기관이며 유럽 의회에 답을 줄 수 있다. 우리는 계속 필요한 모든 것을 할 것이다. 단념하지 않을 것이다.(Undeterred)” 라고 발언했습니다. (관련기사 링크1)

헌법소원 제기했던 독일인, 또 다른 ECB 자산 매입 프로그램도 소송 제기할 것

반면, ECB PSPP 위법성을 문제제기했던 독일인들은 신난 상황입니다. 이들은 ECB가 코로나19 위기에 대응하여 내놓은 새로운 자산 매입 프로그램 PEPP도 위법성 판단 소송을 제기할 뜻을 내비쳤습니다. (기사링크2)

특히 이들이 보기엔 PEPP는 ‘상당한 유연성’을 발휘하고 있다는 점이 거슬립니다. capital key와 issuer limit 33%를 따르는 PSPP와 달리 PEPP는 제약에서 이탈하여 이탈리아ㆍ스페인 국채를 집중적으로 매입하고 있습니다. 이러한 점은 ‘재정의 화폐화’로 여겨질 수 있죠.

PEPP는 코로나19에 대응하여 한시적으로 실시되는 프로그램이기 때문에, 만약 소송을 제기한다 하더라도 판결이 나오기 전에 프로그램이 종료될 겁니다.

그럼에도 독일인들의 소송이 문제가 되는 이유는 ‘향후 ECB의 모든 정책에 제약으로 작용’할 가능성이 높기 때문이죠.

유로존은 답이 없다

저는 직설적으로 “유로존은 답이 없다”라고 생각해왔습니다. 그동안 에둘러서 “유로존은 어떻게 될까요?” 라고 표현해왔고, 간접적으로 유럽경제가 문제인 이유를 설명했는데(관련글3)… 직설적으로 제 시각을 표현하면 “유로존은 답이 없습니다”

유럽 정치지도자들은 ‘정치적 프로젝트’인 EU를 ‘정치적 의지’를 가지고 끌고 가려 하지만, 경제상황이 좋은 독일ㆍ북유럽 등과 좋지 않은 남유럽 등의 갈등은 10년째 지속되고 있습니다. 그리고 ECB 탈퇴를 주장하는 유럽 회의주의자들이 선거에서 많은 득표를 하고 있죠.

유럽 통합론자와 회의주의자들이 밀고당기기를 하면서 중간중간 좋은 시기가 올 수도 있지만, 장기적은 흐름에서 유로존의 미래는 암울합니다.


  1. Christine Lagarde says ECB is ‘undeterred’ by German court challenge
  2. ECB’s Foes Focus on Next Target: The Virus Rescue Plan. 2020.05.07
  3. 왜 경제학자들은 미국에 비해 유럽경제를 비관적으로 바라볼까?. 2020.05.05

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